陳博志 字型:  | 友善列印 | 分享: Facebook Twitter Plurk Funp
發展國際資本市場的美夢

  這幾年資本市場有兩個相關的議題一直很熱門,即外商來台和台商回台上市,以及發展國際資產管理中心。這兩件事聽起來都很偉大,都像是提高台灣在國際資本市場的重要性,因此有些人對這兩件事的好處和代價都還沒弄清楚,便已強力地支持這兩種主張。

  台商回台上市的議題被炒得最熱。有些人不知有意或無意,把台商回台上市說成是回台投資,而回台投資當然應該受歡迎和鼓勵。然而回台上市只是回台印股票換鈔票,而不是回台投資。換到的鈔票還要換走我們的外匯,而拿到國外去。通常國內廠商都是先有投資,然後股票才能上市,已上市的企業也常為了擴大投資而發行新股票來募集資金,因此上市好像和投資有點關係。然而不管是海外台商或外國廠商,它們的投資是發生在國外,所謂回台上市,乃只是以它們在國外的投資和企業為基礎,來台發行和出售股票,所以是來台印股票換鈔票。就這部分來講,它對台灣是沒有多少貢獻的。它們賣股票所得到的錢可以全部匯到國外,這一來我國不只國內投資沒增加,貨幣供應量和外匯準備還會因而減少。前者表示國人買股票的資金有一部分買了這些外來的股票,因此買國內廠商股票的資金就很可能減少,而使國內股價有下降的壓力。後者則有促使新台幣貶值的作用,並降低中央銀行穩定匯率的能力。瞭解這些效果的人,大概不太可能積極鼓吹台商回台或外商來台上市。 回台或來台上市的企業當然也可以把一部分資金留在台灣投資。但這只是可能,而不是必然。而且它們在台所做的投資等於全部是用台灣自己的資金做的,並沒有通常跨國投資所具有的國外資金流入。所以除非這項投資能帶給我們新的產業或新的技術,否則也不是我們通常所歡迎的國際投資。

  比較樂觀的看法是這些股票可能有外國人來購買,因此也有資金流入來抵銷資金流出。不過某家海外企業來台上市的股票即使都被外國人買走,該企業把取得資金匯走之後,我國外匯也只是收支相抵而已,並無資金淨流入。若外國人只買走一部分股票時,我們即會有資金淨流出,而實際上該企業股票全被外國人買走的可能性很小。我國股市平均外資只持有三成,即使是最好的企業,也不會百分之百由外資持股。這家在國外的企業若那麼吸引外國投資者,大概也不必來台上市,外國的證券市場也會歡迎它去上市。實際上我國目前能吸引來做第一上市的外國企業,恐怕多怕是不易在其他主要股票市場上市的企業,不太可能有很高比例的股票被外資買走。至於用 TDR來上市的企業,它的股票在原上市地就買得到,外資也不太可能把它所有的TDR都買下來。所以從個股來看,回台和來台上市很難不造成資金的外流和外匯準備的減少。

  再由整體資本市場來看,回台或來台上市的企業若能使外國人因而多買我國的其他股票,即有可能使資產的流入不小於流出。但要有這效果必須要這家企業的上市能提升我國股市的品質或知名度。但這種可能性並不大。國際形象和知名度很高的企業不太可能來台第一上市,反倒是其他重要股市不要的企業較可能來台上市。而這些企業是在國外甚至是在中國而使我國的主管機關不易去檢查監督,因此我國股市整體形象被拉低的可能性反而較大。

  有人也可能希望吸引大量海外企業而把我國資本市場擴大,而想藉此吸引更多外資的注意。但我國市場其實已不小,國際投資者也很專業,我們本來就未被忽略,外資實際上也已佔到市值的三成,所以讓市場變大以吸引更多外資的想法並不可靠。而要讓市場變大很多,要吸引來台上市的企業必須很多,其品質以及我們的監督能力也會惡化,而降低我們吸引外資的能力。   最近有海外台商以TDR回台上市,市場據說有比價效果,而讓同類的企業股價也上漲。若真有此現象,那也是預期非理性的效果。各企業自有其獲利和發展的表現和預期,這些大致都不因海外企業來上市而改變,若有改變也是在產品和在股票投資功能上的替代效果,對既有上市企業都是不利的。所謂比價效果只有一種可能會長期有效,那就是我們的投資者包括外資都很笨,沒有一個海外企業來上市相比,竟不知我們的股票值更多錢。但這種可能性幾乎是不可能存在的。政府的政策也不能以我們的投資者是很笨做其成功的前提條件。

  我們若要在國際資本市場有一席之地,比較可能的是做出特色。例如我國資訊電子業相對發達,市場上相關的資訊及分析人才也較多,我們若朝這方向發展,也許可以提供比外國市場更高品質的監理和分析服務,因此可能有極高的吸引力,使投資者較願意來投資,也使來上市的企業股價更合理。我在幾年前即提出過這種構想,但我們目前努力的方向似非如此專業化,而更像是以我們不易監理到的中國台商為吸引來上市的主要目標。

  若不管事實上的困難,假設我們能成功吸引一些海外企業來上市,我們可得到什麼好處,又有什麼代價?好處之一是我們的證交稅收入可以增加。若有兩兆的海外股票來上市,我們的證交稅可多收十分之一。但我們吸得到這麼多嗎?又要造成多少資金外流?若如政府目前想的要用免除遺贈稅和所得稅來吸引資金,我們又會有多少國內資金假扮外資來逃稅?政府應該仔細評估這些可量化的利弊,不要只看到好處。   更多海外企業來台上市主要的受益者,乃是幫他們上市的相關機構,以及證券買賣或投資的相關機構,因為他們的生意變多了。這當然會使這些「專家」極力贊成所謂來台上市。政府和人民對這些涉及自身利益之專家意見,也須仔細評估,不可隨便全盤接受。

  若我們成功引入大批企業來台上市,在資金外流之外,更大的一個風險是匯率的波動。如前所述,海外企業來台上市將使我們的外匯準備減少。但來台買股票的外資依法卻隨時可以出售股票而把資金匯出。換言之,可能匯出之資金數量大增,而中央銀行卻剩比較少的外匯準備可以應付資金外流所造成的匯率波動。而這又將給國際投機者可以打壓或操控新台幣匯率及台灣股價的機會。所以更多外國企業來台上市,將加大匯率波動的風險,並可能對進出口品產業造成極大的傷害。以我國沒有IMF和其他國機構支援的特殊政治情況,匯率波動和國際投機力量甚至可能對國家造成極大的傷害。冰島剛因追求金融國際化而幾乎破產,我們卻不知道國際化的風險,而還在盲目追求資本市場的國際化。

  若將海外來台上市的股票和國內股市分開,並以外幣進行交易,則大量資金流出而股匯市雙雙重跌的風險可以降低,這也是幾年前曾有設立外幣資本市場之議。不過若這外幣股票市場發展甚大而有甚多本國資金投入時,則當兩個股票市場情勢的相對變化,也一樣會使本國人民匯出或匯入大量資金,而造成新台幣匯率的波動。

  由此看來吸引海外企業來台上市不只有點困難,也有許多不良副作用。我們應詳細評估規劃,循序漸進地發展,不要只想到其利,而忘了其弊和必要的配套措施,更不要把它當成是支援台商或更密切和中國經濟結合的手段,而不顧其代價。

2009-07-27
   
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